Тройка Диалог

Цены российских еврооблигаций несущественно снизились в первой половине дня, но поздно вечером рынок был поддержан спросом из США. Цена Россия-30 поднялась на сделках до 117,4375.

Доходность ОФЗ в пяти-десятилетнем участке кривой выросла на 4-6 б. п. в первой половине дня, однако после замены Минфином 7-летних ОФЗ на 3-летние на аукционе завтра доходность ОФЗ-25076 поднялась на 4-5 б. п. на фоне низкого спроса со стороны рынка.

Рынок суверенных еврооблигаций Украины выглядел слабым, однако, как и российские еврооблигации, они получили мощную поддержку поздно вечером, поднявшись по всему фронту.

Фондовые рынки США и Европы продолжили снижаться, а азиатские рынки снижаются вслед за ними сегодня утром после того как отчеты вчера показали резкое падение темпов производственной активности в США.

Доходность Казначейских обязательств продолжила снижаться на фоне спроса на более защищенные активы — доходность 10-летних бумаг опустилась до 3,14%.

Основное внимание по-прежнему сосредоточено на долговых проблемах Греции. Евросоюз усиливает давление на страну, заставляя правительство ускорить приватизацию и продажу активов с тем, чтобы добиться увеличения программы финансовой помощи и продления сроков погашения кредитов.

Кроме того министры финансов еврозоны одобрили выделение Португалии 78 млрд. евро и согласовали условия предоставления поддержки. Курс евро вырос после новостей, приблизившись к $1,425, однако скорректировался позже до $1,415-1,420.

Цены российских еврооблигаций несколько отступили вслед за снижением цен активов на мировых рынках на фоне неопределенности в отношении греческого долга. Суверенные еврооблигации Россия-30 оценивались в рамках 117,125-117,375 п. п. в течение дня, что лишь на 0,1875 п. п. ниже дневных уровней пятницы. Спред облигаций к кривой КО США расширился до 199 б. п., в то время как CDS почти не изменился в рамках 133-136 б. п.

В корпоративном сегменте CDS Газпрома также остался около 186-188 б. п. Цены кэш-бондов эмитента снизились индикативно на 0,125-0,375 п. п. Цены квази-суверенных банковских еврооблигаций также почти не изменились. Днем был заметен спрос на ВТБ-20 — сделки прошли по 102,750, а позже по 102,875.

Цены суверенных еврооблигаций Украины снизились в коротком и длинном участках кривой на 0,125-0,3125 п. п., в то время как спрос поддержал рост цен среднесрочных Украина-16 и -17 на 0,1875-0,250 п. п. Пятилетний CDS Украины вырос до 433-443 б. п. Корпоративный рынок оставался слабым — цены наиболее ликвидных активов снизились на 0,250-0,500 п. п., однако еврооблигации Ощадбанк-16 котировались в рамках 102,375-102,625, что на 0,375 п. п. выше пятничных уровней.

Цены банковских выпусков на рынке казахстанских еврооблигаций снизились после открытия рынка, однако стабилизировались и вернулись к ранее достигнутым уровням позже днем. Цены еврооблигаций КМГ не изменились по итогам дня.

Несмотря на то, что краткосрочные ставки денежного рынка не изменились на фоне низкой активности рынков и достаточного уровня ликвидности в банковской системе, ставки процентных рублевых свопов выросли на 5-7 б. п. вдоль кривой. Однолетние ставки выросли до 5,05-5,10%, а пятилетние — до 7,03%.

На валютном рынке рубль отступил на фоне слабости внешних рынков. Потеряв около 0,2%, рубль стабилизировался около 28,20 руб. за доллар, однако укрепился до 28,12 руб. к концу дня. Объем торгов по итогам дня не превысил $4,0 млрд. Стоимость бивалютной корзины выросла, достигнув 33,40 руб. Ставки валютных свопов выросли на 10-12 б. п. вдоль кривой, увеличивая давление на рынок государственных облигаций.

Доходность ОФЗ выросла на внутреннем рынке, поднявшись на 1-4 б. п. Компенсируя отставание вслед за более быстрым ростом ставок валютных свопов, рынок государственных облигаций продолжил терять ликвидность — небольшой объем сделок прошел лишь в нескольких базовых выпусках, в то время как спред между ценами спроса и предложения в соседних бумагах оставался широким.

Доходность семилетних ОФЗ-26204 поднялась на 5 б. п. — до 7,89%, а быстрый рост ставок валютных свопов привел к сокращению спрэда облигаций к ним до 132 б. п. В соответствии с первоначальным планом, Минфин должен был провести в эту среду аукцион по размещению дополнительного объема данного выпуска на сумму 20 млрд. руб.

В тоже время у Минфина есть более дешевая альтернатива — длинные рублевые еврооблигации, доходность которых остается на 120 б. п. ниже доходности ОФЗ.

Не воспользовавшись ей, Минфин заменил 7-летние ОФЗ на аукционе 3-летней бумагой, что также не является безупречным выбором. Дюрация внутреннего госдолга уже сократилась до 3,5 года, сократившись почти в два раза всего за три года, а объем долга вырос в 2,2 раза — до 2,4 трлн. руб.

Закладываемые сейчас (даже на фоне высоких цен на нефть и сильного рубля) риски крайне опасны в среднесрочной перспективе, когда вероятность укрепления доллара, падения цен на нефть и рост процентных ставок значительно возрастает.

Цены на рынке негосударственных облигаций отступили на фоне негативной внешней и внутренней конъюнктуры. Однако в ряде качественных активов, несмотря на снижение рынка, присутствовал спрос, позволивший их ценам даже несколько вырасти.

За 4М11 профицит федерального бюджета составил 134 млрд. руб. ($4,5 млрд.), тогда как годом ранее бюджет был выполнен с дефицитом в 412,2 млрд. руб. ($13,9 млрд.). Доходы бюджета достигли 3,3 трлн. руб. ($115,6 млрд.), что на 27,6% выше уровня годичной давности, тогда как расходы составили 3,2 трлн. руб. ($111,1 млрд.), что лишь на 5,8% выше уровня годичной давности. Таким образом, исполнение бюджета существенно улучшилось за счет повышения цен на нефть ($106,3 за баррель Юралз за 4М11 против $77 за баррель Юралз годом ранее) и восстановления экономической активности.

Мы по-прежнему считаем, что в этом году бюджет может быть сбалансированным при цене нефти около $115 за баррель Юралз.

Соответственно, если цена нефти будет оставаться на нынешнем уровне (близком к $105 за баррель Юралз), дефицит бюджета составит около 0,8% ВВП, или 0,4 трлн. руб., т. к. в 4К11 произойдет сезонное увеличение расходов бюджета. В целом профицит бюджета уже способствовал замедлению недельной инфляции, т. к. он привел к стерилизации рублевой ликвидности и к замедлению роста денежной массы.

ФСГС опубликовала первые оценки роста ВВП за 1К11 — 4,1% от уровня годичной давности. Эта оценка совпадает с прежними тенденциями. Тем не менее мы по-прежнему считаем, что официальная статистика занижает активность в строительном секторе и в инвестициях, т. к. выпуск строительных материалов (цемента, кирпича, железобетонных конструкций, стекла) существенно вырос, что резко противоречит слабой динамике двух первых показателей. Мы ожидаем, что за год рост ВВП составит около 4,8%.

Во вторник 17 мая в 03.00 по московскому времеми истек срок, в который могла быть совершена сделка между Роснефтью и BP. О каких-либо результатах переговоров между консорциумом AAР, Роснефтью и BP по-прежнему не известно. По сообщению Интерфакса, опубликованному вчера в середине дня, AAР отверг оферту на выкуп собственных акций. В то же время Ведомости в конце для сообщили, что стороны достигли принципиальной договоренности о выкупе доли AAР в ТНК-ВР, при этом 50% акций компании были оценены «чуть дороже $30 млрд.» В той же статье говорится, что BP готова оплатить выкуп доли консорциума за счет собственных акций на общую сумму около $9 млрд. О том, состоится ли сделка и будет ли продлен ее срок, мы, скорее всего, узнаем уже сегодня.

По сообщениям ряда зарубежных СМИ (Financial Times, Wall Street Journal и Daily Telegraph), опубликованным в прошедшие выходные, AAР, BP и Роснефть в настоящее время ведут активные переговоры, исход которых пока не ясен. Наше мнение прежнее: либо AAР предпочтет оставить все как есть, либо продаст свою долю, пока ее оценка высока.

Сам по себе приход BP на место AAР будет позитивен для держателей облигаций ТНК-BP, если сделка не будет структурирована как выкуп на заемные средства.

Цена облигаций TNK-BP International по состоянию на момент вчерашнего закрытия рынка составляла 111,0-111,5% для бумаг с погашением в 2020 году (268 б. п. z-спред) и 107,5-108,25% для бумаг с погашением в 2015 (246 б. п. z-спред). Какой-либо заметной торговой активности отмечено не было. Мы полагаем, что на данном этапе, в отсутствии конечного решения по сделке о смене структуры акционеров TNK-BP International и всех деталей ее финансирования, новости являются скорее нейтральными для кредитного качества компании. Сейчас Еврооблигации TNK-BP торгуются с дополнительной премией в 30 б. п. к кривой доходности Газпрома и практически на том же уровне, что и долг НОВАТЭКа и ЛУКойла.

Госкомстат Украины опубликовал предварительную оценку роста ВВП в реальном выражении за 1К11: 5,2% от уровня годичной давности. Это вполне на уровне последних тенденций в производстве на фоне высокого внешнего спроса, а также восстановления внутреннего потребления и инвестиционной активности. По официальным оценкам, выпуск в экономике вырос на 2,9% от уровня предыдущего квартала в 1К11 с учетом эффекта сезонного сглаживания после роста на 1,0% от уровня предыдущего квартала в 4К10. С учетом неопределенности относительно глобальной ликвидности, а также медленного улучшения показателей банковского сектора мы полагаем, что рост экономики в 2011-2012 годах будет сравнительно умеренным, в диапазоне 4,0-4,5%.

Вчера Полюс Золото и KazakhGold сообщили, что семья Асаубаевых полностью выполнила свои обязательства в рамках первого этапа соглашения об урегулировании претензий. Компания Асаубаевых Altyn Gold выдала KazakhGold безотзывный аккредитив на сумму $100 млн., а власти Казахстана закрыли все судебные дела против руководства Полюс Золото, одобрили сделку по приобретению KazakhGold, заключенную в 2009 году, и обратное поглощение KazakGold.

Данная новость позитивна для держателей облигаций KazakhGold, поскольку знаменует собой долгожданное начало процесса урегулирования между Полюс Золото и семьей Асаубаевых, который, вероятно, необратим. На втором этапе сделки Асаубаевы до середины сентября могут исполнить опцион на выкуп 50% акций дочерних компаний KazakhGold, а Полюс Золото планирует завершить процедуру обратного поглощения. Впрочем, продажа «дочек» KazakhGold возможна только после одобрения изменений структуры долговых обязательств компании держателями ее облигаций (свое согласие на обратное поглощение они дали в июне прошлого года). По нашему мнению, причин давать такое согласие у держателей бумаг KazakhGold весьма немного: во-первых, структура долговых обязательств компании и без того непростая; во-вторых, эмитент может просто досрочно погасить облигации и урегулировать дела с Асаубаевыми без участия держателей облигаций; в-третьих, гарантии Полюс Золота являются вполне адекватным обеспечением с точки зрения кредиторов. Изменение структуры выпуска не даст никакого позитивного эффекта, но может ослабить степень защиты. На наш взгляд, достаточно высока вероятность того, что все разногласия с семьей Асаубаевых будут урегулированы с завершением первого этапа соглашения.

На наш взгляд, достаточно высока вероятность того, что все разногласия с семьей Асаубаевых будут урегулированы уже на текущем этапе.

Мы рекомендуем держателям облигаций KazakhGold не соглашаться на какие-либо предложения об изменении структуры облигаций компании.